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报告摘要：

7 月CPI 同比-0.3%，预期为-0.5%；PPI 同比-4.4%，预期-4.1%（预期值来源于Wind）。如何看待7 月通胀数据对债市的影响？

CPI 环比转涨，但略低于季节性。7 月CPI 环比0.2%，此前连续5 个月为负。往年同期CPI 环比也多回升，与往年相比，今年回升幅度略低，2016-2019 年同期均值为0.25%，2020-2022 年同期均值为0.47%。

食品对CPI 仍为拖累项。食品烟酒类价格环比下降0.6%，拖累CPI 环比约0.17%，其中鲜果和鲜菜价格环比-5.1%、-1.9%，拖累CPI 环比分别约0.11%、0.04%。而此二者价格环比在2020-2022 年同期均值分别为-3.4%、+6.0%，跌幅超出往年同期。

服务价格环比涨幅较大。7 月服务价格分项环比0.8%，创近年同期新高，1-7 月累计环比达1.6%，对比疫情前2016-2019 年在1.4-2.2%区间，已恢复常态。教育文化娱乐、交通通信价格分别环比回升1.3%、1.2%，主要受暑期出游拉动，机票、旅游和宾馆住宿价格涨幅较大。

服务价格拉动CPI（不含食品和能源）环比升至0.5%，创2020 年2月以来新高，也高于2016-2019 年同期均值0.13%。

PPI 同环比降幅均缩窄。7 月PPI 同比-4.4%，相对前月回升1pct，环比-0.2%，较前月的-0.8%明显缩窄。PPI 同环比同步改善，一方面是高基数的拖累在弱化，翘尾因素约-1.6%，低于上月的-2.8%；另一方面，PPI 环比跌幅收窄。6 月下旬以来，流通生产资料价格连续四旬上涨，流通价格往往领先于出厂价格，有望推动8 月PPI 环比转涨。

进口“通缩效应”或进一步收窄，但内需回升仍有空间。6 月进口价格指数从前月的-4.5%再度跌至-8.5%（7 月尚未公布），不过从7 月开始，国际油价和铜等大宗商品价格回升，进口通缩有望改善。国内大宗商品方面，铁矿石、螺纹钢等国内大宗商品价格上涨，而水泥价格仍然下跌，结合7 月建筑业PMI 新订单降至46.3%，反映内需仍相对不足。

CPI 环比转涨，PPI 同环比降幅缩窄，释放出积极信号，但对债市影响温和，数据公布后长端利率维持窄幅波动状态。往后看，8 月PPI 翘尾因素将继续抬升1.2pct，流通生产资料价格连续上涨也指向PPI 环比大概率转正，或将推动PPI 同比继续反弹。CPI 方面，8 月基数的拖累将减弱，CPI 同比有望反弹。关注接下来服务、猪肉以及大宗商品价格上涨的持续性，是否扰动通胀预期。对债市而言，在结构性复苏预期尚未扭转之前，债市的走势也未出现根本扭转，在政策冲击和降准降息预期之下，久期可以考虑保持中性，逢高配置或是更优选择。

风险提示。货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化等。